東方基金張玉坤：關(guān)注周期與成長的疊加

投資應(yīng)重視對整個宏觀經(jīng)濟(jì)周期，產(chǎn)業(yè)生命周期和行業(yè)景氣周期一些判斷，選擇行業(yè)景氣向上階段的公司進(jìn)行投資。重點關(guān)注兩大塊，一方面是偏成長的行業(yè)，尋找它的成長拐點，成長拐點往往發(fā)生在產(chǎn)品成長后期或者整個產(chǎn)品處于較快成長的階段。另外一方面選擇細(xì)分行業(yè)，景氣度開始出現(xiàn)向上拐點的公司進(jìn)行投資。

持續(xù)拓展能力圈  關(guān)注行業(yè)景氣度變化

我學(xué)的專業(yè)是化工，第一份工作在中石油規(guī)劃院，與石油化工相關(guān)，進(jìn)入基金行業(yè)也是從化工行業(yè)研究員開始做起?；ば袠I(yè)覆蓋范圍較廣，包括上、中、下游材料等，行業(yè)的屬性促使我產(chǎn)生了覆蓋整個產(chǎn)業(yè)鏈的研究方式。如從2013年開始，我持續(xù)跟蹤新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、天然氣產(chǎn)業(yè)鏈、原料電池產(chǎn)業(yè)鏈、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈等，從產(chǎn)業(yè)鏈上下游一體化進(jìn)行研究的方式來研究里面的細(xì)分行業(yè)。在自己的成長過程當(dāng)中，通過一條條產(chǎn)業(yè)鏈的深入研究，持續(xù)跟蹤，來不斷地擴(kuò)展自己的能力圈。

在不斷的學(xué)習(xí)、實踐中，我逐漸形成了偏周期的投資風(fēng)格，即根據(jù)行業(yè)景氣度的變化來做一些投資的判斷。以周期的眼光來看——“一切皆周期”！在我看來，所有的行業(yè)都是有周期性的，我會根據(jù)它所處周期的不同位置，進(jìn)行投資決策。

在投資行業(yè)的選擇上，我傾向于尋找景氣向上的行業(yè)進(jìn)行投資。一類是傳統(tǒng)周期性行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段產(chǎn)品需求增長比較快。如近兩年供給端限制導(dǎo)致供給缺口加大，產(chǎn)品價格上漲，行業(yè)景氣度較高。傳統(tǒng)周期性行業(yè)周期較長，但周期到來的時候，趨勢性也很明顯，投資回報也相對較高。另一類是長期成長行業(yè)，如今年典型的電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈、軍工產(chǎn)業(yè)鏈，行業(yè)景氣度出現(xiàn)了量價齊升的狀況。通常而言，我在投資中不會將周期與成長對立，而是兩方面疊加，兼顧關(guān)注兩方面的狀況。

投資操作方面，根據(jù)投資框架，我做投資決策的核心判斷就是行業(yè)景氣度的變化。如果行業(yè)景氣度向上，則為持續(xù)買入的時點；當(dāng)行業(yè)景氣度出現(xiàn)向下拐點，就賣出。我一般不太會根據(jù)市場因素進(jìn)行大調(diào)整，所以，組合換手率在整個市場上處于相對較低的水平。

優(yōu)化股票池  精選核心競爭優(yōu)勢公司

個股選擇上，我傾向于選行業(yè)里具有核心競爭力的優(yōu)質(zhì)公司進(jìn)行投資，對不同細(xì)分行業(yè)判斷競爭力的標(biāo)準(zhǔn)略有差異。一般而言，具有核心競爭力的公司在不同的周期階段都有長期的良好表現(xiàn)，如傳統(tǒng)資源性企業(yè)中的礦企，礦產(chǎn)資源品類是否足夠高；中游制造業(yè)中的化工公司，成本控制是否有優(yōu)勢；半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈、新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈中的企業(yè)是否在大公司供應(yīng)鏈里。

在股票庫構(gòu)建方面，我們會把每個細(xì)分行業(yè)里比較好的前兩三家公司加入到股票關(guān)注池。關(guān)注的股票池覆蓋的股票數(shù)量比較多，比如有些公司可能短期景氣度比較差，但我們會保持持續(xù)地關(guān)注；另外像一些新上市的公司，我們也會及時地跟進(jìn)，把它調(diào)入我們的關(guān)注池。整個關(guān)注的股票池應(yīng)該有兩三百只，真正能進(jìn)入持倉的大概只有10%左右，其他大多數(shù)是處于長期跟蹤的狀態(tài)。

明年有兩方面投資機(jī)會

目前市場對于周期行業(yè)分歧較大。今年周期業(yè)績改善的領(lǐng)域，往往不是傳統(tǒng)的基建產(chǎn)業(yè)鏈或者房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，而是細(xì)分領(lǐng)域里新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、光伏產(chǎn)業(yè)鏈，這些公司景氣度出現(xiàn)了大幅的改善。同樣是討論周期，在細(xì)分領(lǐng)域還是有很大差別。另一方面供給端一些傳統(tǒng)周期行業(yè)新增產(chǎn)能被限制，沒有新增產(chǎn)能，需求較好，就不用太擔(dān)心出現(xiàn)周期性反轉(zhuǎn)。

今年基于這兩方面情況，我一方面是認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)比較有韌性，海外的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在今年下半年到明年上半年，還是加速的情況，所以我對需求這塊并不是太擔(dān)心；另一方面供給端的產(chǎn)能受限制比較嚴(yán)格一些，歷史上周期板塊也有很多年是能夠有長達(dá)幾年的景氣向上的情況出現(xiàn)，我們可以在這個時點稍微拋開歷史上的不利因素，更客觀地看待行業(yè)新的變化。

針對明年的投資機(jī)會，主要有兩個方面，一是現(xiàn)有的成長性行業(yè)，包括現(xiàn)有的周期性行業(yè)，如新能源汽車、光伏、半導(dǎo)體、軍工材料，或?qū)⑻幱谳^高水平的增長狀況；傳統(tǒng)偏周期行業(yè)，如基建產(chǎn)業(yè)鏈或者地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，景氣度較差，或延續(xù)投資水平低迷的狀態(tài)。從宏觀環(huán)境看，更關(guān)注細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈的具體變化。二是尤其關(guān)注明年海外市場需求復(fù)蘇情況，因為今年海外整個復(fù)蘇進(jìn)度會比想象中要慢，大家對明年，對整個全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期都有比較高的水準(zhǔn)。

看好新能源發(fā)電及5G產(chǎn)業(yè)鏈

限電對今年周期性行業(yè)影響較大，其一，限電會發(fā)生地區(qū)宏觀經(jīng)濟(jì)增速都出現(xiàn)一定的小幅下滑。其二，限電會限制部分行業(yè)的產(chǎn)能，從而加重行業(yè)供給不足的狀況，供給不足，需求較好，長期會出現(xiàn)產(chǎn)品價格漲，行業(yè)景氣度提升的狀況。其三，限電或者電荒就反映了現(xiàn)在供電不足的情況，供電不足的情況或是短期階段性的影響，并不會成為長期的情況出現(xiàn)。這里面有風(fēng)險，有機(jī)遇，風(fēng)險方面就是被限電的企業(yè)，機(jī)遇在于因為限電出現(xiàn)景氣度開始向上的行業(yè)，另外由于要增加電力供給，新能源發(fā)電增速就較高，可重點關(guān)注。

5G產(chǎn)業(yè)鏈也是我長期跟蹤的一大領(lǐng)域，5G相對于4G，技術(shù)上的優(yōu)勢非常明顯。5G必然會替代4G，整個通信行業(yè)或者其他工業(yè)領(lǐng)域都會發(fā)生相應(yīng)的變化，而這種變化才是我們關(guān)注的一些方向，如物聯(lián)網(wǎng)、智能化領(lǐng)域的投資機(jī)會等。

嚴(yán)控回撤  跟蹤各類投資信息源

在整個市場上，周期板塊波動較大，包括新材料板塊波動也很大，基金凈值受影響也會出現(xiàn)波動較大的狀況。為控制回撤，我們一方面在細(xì)分行業(yè)里分散投資，選擇幾個景氣度較好的產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行配置，另一方面通過板塊景氣度的變化進(jìn)行及時調(diào)整。

對宏觀經(jīng)濟(jì)的研究，我們信息主要來源于統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)、海關(guān)的數(shù)據(jù)，以及海外的各個國家的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。不管對產(chǎn)業(yè)鏈的跟蹤還是對具體公司的跟蹤，都需要去親力親為。在這個過程中，我們會借助賣方的力量，多看一些賣方研究報告和數(shù)據(jù)；還會積極進(jìn)行調(diào)研，多和上市公司進(jìn)行交流；當(dāng)然，也會和公司內(nèi)部的研究員進(jìn)行密切溝通。通過這種多種信源獲取數(shù)據(jù)，多種渠道、多種形式溝通、印證，才能對自己跟蹤、研究的行業(yè)和企業(yè)進(jìn)行全面的覆蓋。

（市場有風(fēng)險投資需謹(jǐn)慎）