金融深化正當其時——評張育軍先生的《金融危機與改革》
時間：2014-10-27
只要一談到金融創新，人們自然聯想到金融風險和金融危機，離我們最近的一次危機是幾年前發源于美國的次貸危機及其連鎖反應，目前余波尚在。它究竟與金融創新有多大的關系？美國能否自愈？給我們帶來哪些啟示？我個人認為，2008年美國出現金融危機的時候，我們除了幸災樂禍之外，其實并不真正了解危機的內幕，甚至可以說我們還不具備出現危機的條件，當時對直接引發危機的各種金融衍生品聞所未聞。
張育軍先生是“金融黃埔”的學生，我的學長和老領導，學習能力超強。去年得到一個到美國進修的機會，他利用有限的時間遍訪了美國著名的金融機構，尤其是資產管理機構，做了很多訪談，掌握了大量的一手資料，回國后整理出版了這部《金融危機與改革》。
這本專著詳細分析了2007年后次貸危機的演進和成因，全面記錄了美國政府處置危機的過程，提出并解答了應對金融危機中困惑與反思的12個問題，并將這次危機與上世紀的大蕭條進行了對比，給出了應對危機的若干啟示。此書的一個最大特點就是客觀、全面，既有一個訪問學者的真實記錄，又結合中國的實際做了對比分析。
回過頭來看待危機，各種解讀似乎都有道理，都能自圓其說。無論是貨幣政策失誤說，還是財政赤字說，抑或是金融自由化過度說、會計標準不當說，其核心都是政府干預與市場機制的關系問題，專業一點就是金融壓抑與金融深化的問題。政府干預與市場自由調節的矛盾是一直存在的，孰輕孰重則在不同時期有不同的體現，一切危機的根源都來自政府的不當干預。而危機能蔓延到全球則是以美元為本位的國際貨幣體系造成的。如果不是美國政府為維持經濟的繁榮，以低利率和次級貸款的金融手段刺激房地產，促使大量的衍生產品流向世界各地，而是由市場自發去創新和探索，則不會導致這些非理性的產品的泛濫，危機也不會如此嚴重。
耐人尋味的是，在這場危機之后，中國的金融改革與發展卻是沿著放松管制的道路行進，金融產品的創新也是沿著美國的模式不斷拓展，金融深化的步伐在加快，對影子銀行也賦予其存在的合理性。我們似乎已經看到在遙遠的前方，美國所給予的警示。這正是全面解讀美國金融危機的收獲所在。
經過幾十年的快速發展，中國經濟增長速度開始下滑，傳統模式已不能支撐，依靠政府大量投資和資源消耗換來的GDP高速增長是不可持續的。社會各界已經認識到這一點，正在嘗試向新常態過渡。當年美國的金融危機只是給中國的出口帶來了一定影響，直接導致經濟增速下降，事實上這也是促進結構調整、產品升級、發展模式轉變的一次機遇，但遺憾的是巨額的投資拉動又回到過去的模式，踏上了投資搞基建、消耗資源搞重復建設的老路，從而錯失了一次變革的機會。2009-2010年極度寬松的貨幣環境中，地方政府在四萬億刺激計劃的帶動下，大搞基礎設施建設，通過商業銀行和債券市場大規模融資，債務總額急劇膨脹，使經濟失衡加劇，這也是本書中所提到的危機應對政策的負面效應。
中國的市場經濟帶有濃厚的計劃色彩，這種計劃在某種程度上體現著一種管制。如何突破管制，相信市場，依靠市場，是30多年改革開放的成功經驗，也是全面深化改革的核心之意，而與此相關的金融深化勢在必行。
中國的金融業也曾經有過混亂的階段，直至第一次全國金融工作會議決定在中國實行嚴格的分業經營和分業監管，其混亂的局面才得以控制，監管的權威方得以確立。近20年來雖然也進行了不斷的改革，有過不同程度的清理整頓，也出現了混業和創新的勢頭，但管制的格局基本沒有改變，市場化的進程仍遠遠沒有跟上。金融脫媒只是暫露萌芽，間接融資比重過高，直接融資過低。而在間接融資中，壟斷和國有成分又占比過高，競爭和民營成分明顯不足。目前的金融制度和體系已經大大落后于實體經濟的需要和投資者的需求。尤其是利率和匯率等金融領域最重要的要素受到管制，使得金融改革的步伐受阻。在管制的同時又出現了壟斷，金融管制遏制了民間金融的發展，造成了國有金融機構的壟斷。壟斷又限制了民營經濟的發展與活力，許多社會經濟問題由此而發。客觀上提出了金融改革的任務，正式將金融深化的課題提上了日程。
“這次金融危機使自由市場制度遇到麻煩，但不會消亡”，市場經濟剛剛萌芽的中國更不應該受此影響而出現倒退，贊同本書所提到的“堅持市場化改革是中國經濟長期發展的重要動力所在；政府對市場的干預必須保持在一定的限度內”。正因為如此，金融深化正當其時。
（作者系東方基金管理有限責任公司董事長 崔偉）
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